S&P подтвердило рейтинговые оценки АО "КазТрансГаз" и АО "Интергаз Центральная Азия", прогноз пересмотрен со "Стабильного" на "Негативный"
23.02.15 17:00
/Standard & Poor's, Москва, 19.02.15, заголовок KASE/ Служба кредитных
рейтингов Standard & Poor's подтвердила долгосрочные корпоративные
кредитные рейтинги казахстанского газового холдинга АО "КазТрансГаз"
(КТГ) и на 100% принадлежащей ему дочерней компании – казахстанского
оператора нефтепроводов АО "Интергаз Центральная Азия" (ИЦА) на
уровне "BB+". Прогноз изменения рейтингов обеих компаний пересмотрен
со "Стабильного" на "Негативный".
Мы также подтвердили рейтинг приоритетных необеспеченных долговых
обязательств – "ВВ+" и отозвали рейтинг ожидаемого уровня возмещения
долга после дефолта "4".
Рейтинговое действие обусловлено понижением рейтингов Республики
Казахстан (см. статью "Долгосрочные рейтинги Республики Казахстан
понижены с "ВВВ+" до "ВВВ" вслед за снижением цен на нефть; прогноз –
"Негативный", опубликованную 9 февраля 2015 г. в RatingsDirect)
и понижением рейтингов АО НК "КазМунайГаз" (КМГ; см. статью "Рейтинги
казахстанской нефтяной компании АО НК "КазМунайГаз" понижены до "ВВ+"
после понижения суверенных рейтингов; прогноз – "Негативный",
опубликованную 16 февраля 2015 г.). Мы по-прежнему полагаем, что КТГ
имеет "умеренную стратегическую значимость" для КМГ, а также имеет
"умеренно высокую" вероятность получения своевременной и достаточной
поддержки со стороны Правительства Республики Казахстан.
Вместе с тем мы предполагаем, что в стрессовой финансовой ситуации
экстренная поддержка КТГ, вероятнее всего, будет получена напрямую
от правительства страны, поэтому кредитный рейтинг компании включает
надбавку к оценке характеристик собственной кредитоспособности (SACP)
КТГ за счет возможной поддержки от государства и ограничен уровнем
рейтингов материнской компании. Пересмотр прогноза по рейтингам КТГ
отражает прогноз по рейтингам материнской компании, а также наше
мнение о том, что понижение рейтингов КМГ обусловит аналогичное
рейтинговое действие в отношении КТГ.
В соответствии с нашей методологией присвоения рейтингов организациям,
связанным с государством (ОСГ), наше мнение об "умеренно высокой"
вероятности получения компанией экстренной государственной поддержки
определяется нашей оценкой следующих факторов:
- "важной" роли компании для Правительства Республики Казахстан,
обусловленной ее стратегическим значением для государства в качестве
монопольного поставщика газа в регионы обслуживания и статусом ИЦА
как оператора национальной системы газопроводов;
- "прочных связей" с правительством, поскольку КТГ на 100%
принадлежит государственной нефтегазовой компании КМГ.
Мы приравниваем рейтинги ИЦА к рейтингам КТГ, что отражает
кредитоспособность группы КТГ в целом. Консолидированный подход
основывается на тесной взаимосвязи этих компаний, том факте, что ИЦА
и другие крупные дочерние компании на 100% принадлежат КТГ, наличии
финансовых гарантий по большинству долговых обязательств группы,
выпущенных ИЦА и КТГ, крупных денежных потоках в рамках группы
и отсутствии эффективного механизма обособления дочерних компаний.
Рейтинговое действие отражает оценку SACP КТГ на уровне "bb". Она
учитывает "приемлемый" профиль бизнес-рисков, "средний" профиль
финансовых рисков и модификатор "финансовая политика" компании,
который мы оцениваем как "негативный" фактор.
Позитивное влияние на профиль бизнес-рисков КТГ, который мы оцениваем
как "приемлемый", оказывают стабильный и регулируемый характер
бизнеса по транспортировке газа, условия договора на транспортировку
за фиксированную плату вне зависимости от объема перевезенной продукции
(ship-or-pay) с крупнейшей российской газовой компанией ОАО "Газпром"
до конца 2015 г., а также статус национального газового холдинга
и значительная рыночная позиция в связи с благоприятным расположением
транзитных газопроводов группы. Сдерживающее влияние на профиль
бизнес-рисков компании оказывают подверженность страновому риску
Казахстана, уровень которого мы оцениваем как "высокий", сильная
зависимость деятельности КТГ от "Газпрома" в сегментах транспортировки
и продажи газа, высокая степень износа активов, возможная конкуренция
со стороны альтернативных маршрутов экспорта газа из Средней Азии
и недостаточно прозрачный режим регулирования розничных тарифов
на газ в Казахстане.
Позитивное влияние на профиль финансовых рисков КТГ, который мы
оцениваем как "средний", оказывают умеренный уровень долга, в связи
с чем отношение "долг / EBITDA" не превысит 3,0х и отношение "FFO / долг"
не снизится до уровня менее 30% в соответствии с нашим базовым
сценарием на 2014-2015 гг. Негативными факторами являются запланированные
крупные капиталовложения КТГ в развитие транспортной и распределительной
системы газовых сетей (что приведет к генерированию отрицательного
значения свободного денежного потока от операционной деятельности
в 2014-2015 гг. согласно нашему базовому сценарию), повышение
волатильности показателей денежного потока вследствие увеличения доли
продаж газа по нерегулируемым ценам в структуре выручки группы и валютные
риски, поскольку свыше 95% долга группы номинировано в долларах США.
Влияние последнего фактора частично нейтрализуется благодаря тому, что
большая часть выручки компании поступает в иностранной валюте: в 2013 г.
57% выручки было получено в долларах США, и мы ожидаем, что соотношение
сохранится на этом уровне в 2014 г. Наш рейтинг учитывает модификатор
"финансовая политика", который мы оцениваем как "негативный", поскольку
полагаем, что эта политика позволяет КТГ повышать долговую нагрузку
до уровня выше ожидаемого нами в настоящий момент, главным образом
вследствие увеличения потребностей в капиталовложениях.
Наш базовый сценарий определяется следующими допущениями:
- рост выручки примерно на 15% в 2014 г. благодаря девальвации тенге
и примерно на 3% в 2015 г.;
- рентабельность по EBITDA на уровне 22-25%;
- капитальные расходы – около 55-70 млрд тенге в год;
- дивидендные выплаты объемом около 12 млрд тенге.
На основании этих допущений мы прогнозируем следующие показатели
кредитоспособности компании:
- отношение "долг / EBITDA", скорректированное аналитиками Standard &
Poor's, в диапазоне 2,0х-3,0х;
- отношение "FFO / долг" – 30-45%.
Прогноз "Негативный" отражает прогноз по рейтингам материнской
компании, КМГ. В соответствии с нашей методологией присвоения
рейтингов группе компаний рейтинг КТГ сдерживается уровнем рейтингов
КМГ. Поэтому понижение рейтинга материнской компании, скорее всего,
обусловит аналогичное рейтинговое действие в отношении КТГ (при прочих
равных условиях).
Негативный сценарий
Мы полагаем, что давление на кредитоспособность КТГ может быть
обусловлено более агрессивным, чем мы ожидаем в настоящее время,
профилем финансовых рисков, в том числе ослаблением показателей
кредитоспособности (в частности, увеличением показателя "долг / EBITDA"
до уровня выше 3,0x) вследствие непредвиденного снижения финансовых
показателей, сильной зависимости от краткосрочного финансирования или
увеличения капитальных расходов, которые потребуют значительных внешних
заимствований, что приведет к повышению долговой нагрузки до уровня,
превышающего ожидаемый. Рост капитальных расходов может быть связан
с возросшей необходимостью инвестировать в газораспределительные активы
или начать выполнение новых крупных инвестиционных проектов. Рейтинги
также могут оказаться под давлением в случае негативного вмешательства
со стороны материнской компании, в том числе требований о выплате
слишком высоких дивидендов.
Понижение оценки SACP на одну ступень приведет к понижению долгосрочного
кредитного рейтинга КТГ до "ВВ" при условии, что долгосрочный суверенный
кредитный рейтинг по обязательствам в национальной валюте и оценка
вероятности получения компанией экстренной поддержки от государства
останутся без изменений.
В случае возникновения признаков ослабления государственной поддержки
мы можем понизить оценку вероятности получения компанией экстренной
поддержки от государства. В соответствии с критериями присвоения
кредитных рейтингов ОСГ рейтинг может быть понижен в случае понижения
оценки вероятности получения компанией экстренной государственной
поддержки с "умеренно высокой" в настоящее время до "умеренной", что
возможно, например, в случае существенного роста риска приватизации,
риска негативного вмешательства или изменения приоритетных программ
поддержки со стороны государства.
Позитивный сценарий
Потенциал повышения рейтингов КТГ в данный момент ограничен рейтингами
материнской компании. Мы можем изменить прогноз на "Стабильный" в случае
аналогичного изменения прогноза по рейтингам КМГ.
Повышение рейтингов может быть обусловлено увеличением генерируемых
денежных потоков и прибыли от деятельности по продаже газа по мере
роста объемов продаж. В частности, для повышения оценки SACP до уровня
"bb+" необходимо, чтобы отношение "FFO / долг" было более 45%,
а отношение "долг / EBITDA" менее 2,0х в течение длительного времени
(без возможных стрессовых ситуаций с точки зрения ликвидности).
Вместе с тем в соответствии с нашими критериями присвоения рейтингов
ОСГ повышение оценки SACP на одну ступень не приведет к повышению
кредитного рейтинга КТГ, поскольку рейтинг компании ограничен уровнем
рейтинга материнской компании.
Ведущий кредитный аналитик:
Сергей Горин, Москва (7) 495-783-4132;
sergei.gorin@standardandpoors.com
Второй кредитный аналитик:
Елена Ананькина, Москва (7) 495-783-4130;
elena.anankina@standardandpoors.com
[2015-02-23]