S&P понизило рейтинговые оценки АО "КазТрансОйл" с "ВВВ-" до "ВВ+", прогноз "Негативный"

20.02.15, 16:41
/Standard & Poor's, Москва, 19.02.15, заголовок KASE/ Служба кредитных 
рейтингов Standard & Poor's понизила долгосрочные кредитные рейтинги 
казахстанского оператора нефтепроводов АО "КазТрансОйл" (КТО) с "ВВВ-" 
до "ВВ+". Прогноз – "Негативный".

Рейтинговое действие обусловлено понижением рейтингов Республики 
Казахстан 9 февраля 2015 г. (см. статью "Долгосрочные рейтинги 
Республики Казахстан понижены с "ВВВ+" до "ВВВ" вслед за снижением 
цен на нефть: прогноз – "Негативный", опубликованную в RatingsDirect) 
и понижением рейтингов АО НК "КазМунайГаз" 16 февраля 2015 г. 
(см. статью "Рейтинги казахстанской нефтяной компании АО НК "КазМунайГаз" 
понижены до "ВВ+" после понижения суверенных рейтингов; прогноз – 
"Негативный"). Понижение рейтингов отражает тот факт, что рейтинг КТО 
не может быть выше рейтинга КМГ, статус КТО как "стратегически значимой"  
дочерней компании группы КМГ, а также "высокую" вероятность 
предоставления компании своевременной и достаточной экстренной 
поддержки со стороны государства в случае необходимости. Вместе с тем 
мы полагаем, что в случае стрессовой финансовой ситуации КТО получит 
экстренную поддержку напрямую от государства (а не от материнской 
компании),  поэтому кредитный рейтинг КТО основан на характеристиках 
ее собственной кредитоспособности и учитывает надбавку за счет возможной 
поддержки от государства. В соответствии с нашей методологией присвоения 
рейтингов группе компаний текущие рейтинги КТО ограничены уровнем 
рейтингов материнской компании. Мы также отмечаем, что в настоящее 
время мы оцениваем характеристики собственной кредитоспособности 
(stand-alone credit profile – SACP) КМГ на уровне "b".

Статус "стратегически важной" компании группы КМГ и значение для 
Правительства Республики Казахстан поддерживаются, на наш взгляд, 
положением КТО как основного оператора нефтепроводов в стране. Мы 
полагаем, что КТО играет "очень важную" роль для правительства, 
а также имеет "прочные" (хотя и опосредованные) связи с государством.

В настоящее время оценка характеристик собственной кредитоспособности 
(SACP) КТО – "bb+". Она учитывает "приемлемый" профиль бизнес-рисков 
и "умеренный" профиль финансовых рисков компании.

Компанию характеризуют сильная рыночная позиция, ограниченная 
конкуренция со стороны железнодорожного и танкерного транспорта, 
обусловленная отсутствием выхода к морю, удаленностью от Каспийского 
моря, а также низкой стоимостью трубопроводной транспортировки нефти. 
Негативными факторами являются подверженность страновому риску, 
который мы оцениваем как "высокий", и риску, связанному 
с непрозрачностью режима тарифного регулирования и нерегулярностью 
пересмотра тарифов.

Мы также отмечаем благоприятную структуру долга компании, принимая во 
внимание тот факт, что всю сумму не погашенного на сегодняшний день 
долга КТО составляют обязательства его дочерних компаний, а также 
совместных предприятий. КТО обладает финансовой гибкостью благодаря 
адекватной денежной позиции, а также возможностью переносить сроки 
большинства новых проектов и способностью привлекать заемные 
средства. Мы ожидаем, что в 2015 г. КТО продолжит генерировать 
значительный положительный свободный денежный поток от операционной 
деятельности благодаря повышению тарифов в 2014 г. Мы считаем, что 
значительные запасы денежных средств КТО позволяют покрыть расходы, 
связанные со всеми существующими инвестиционными проектами 
и высокими дивидендными выплатами. Основными негативными факторами 
являются возможное участие в новых строительных проектах, что может 
привести к ослаблению показателей кредитоспособности и более 
агрессивному профилю финансовых рисков, а также подверженность риску, 
связанному с возможным давлением со стороны материнской компании 
в отношении дивидендных выплат.

Наш базовый сценарий основан на следующих допущениях:

- рост выручки на 6% в 2014-2015 гг. и стабильный уровень выручки 
  в 2016 г.;

- стабильная рентабельность по EBITDA на уровне 53-55%;

- капитальные расходы в размере около 30-70 млрд тенге в 2014-2016 гг.;

- дивидендные выплаты в размере 35-45 млрд тенге в 2014-2016 гг.

Основываясь на этих допущениях, мы прогнозируем следующие показатели 
кредитоспособности компании:

- положительное значение FOCF в размере 20-60 млрд тенге в 2014-2016 гг.;

- отношение долг / EBITDA – менее 1,0x.

Прогноз "Негативный" отражает прогноз по рейтингам материнской 
компании, КМГ. В соответствии с нашей методологией присвоения 
рейтингов группе компаний, рейтинг КТО сдерживается уровнем рейтинга 
КМГ. Понижение рейтинга материнской компании на одну ступень, скорее 
всего, обусловит аналогичное рейтинговое действие в отношении КТО.

Негативный сценарий
Рейтинг может быть понижен, если компания примет участие в новых 
инвестиционных проектах, требующих значительных внешних заимствований, 
что приведет к ухудшению ее кредитных характеристик (например, 
долговременному превышению показателя "долг / EBITDA" выше уровня 1,5х 
при отсутствии планов улучшения показателей), а также в случае 
существенного неблагоприятного изменения условий новых контрактов КТО 
с клиентами.  Вместе с тем, если суверенный рейтинг Казахстана 
по обязательствам в национальной валюте останется на уровне "ВВВ", 
рейтинг КМГ сохранится на уровне "BB+" и наша оценка вероятности 
предоставления КТО поддержки со стороны государства и статуса в рамках 
группы не изменится, оценка SACP КТО может быть пересмотрена на "b+", 
что обусловит понижение рейтинга. Это может стать результатом 
существенного увеличения финансового рычага в связи с масштабной 
инвестиционной программой или дивидендными выплатами, соответствующими 
нашей оценке профиля финансовых рисков как "агрессивного" (например, 
"долг / EBITDA" выше 4,0x), или существенного ухудшения показателей 
ликвидности, что не предусмотрено нашим базовым сценарием.

Давление на рейтинг могут также оказать признаки ослабления поддержки 
со стороны КМГ или негативные последствия вмешательства материнской 
компании или государства в деятельность КТО. Вместе с тем в настоящее 
время рейтинг КТО не включает дополнительных ступеней в связи 
с поддержкой со стороны государства, учитывая оценку SACP на уровне 
"bb+". Соответственно, любое негативное рейтинговое действие, которое 
может последовать за этим вмешательством в деятельность КТО, будет 
следствием ослабления финансовых показателей компании.

Позитивный сценарий
Прогноз "Негативный" по рейтингам КТО может быть повышен до 
"Стабильного" только в случае аналогичного изменения прогноза по 
рейтингам материнской компании.

Ведущий кредитный аналитик:
Сергей Горин, Москва (7) 495-783-4132;
sergei.gorin@standardandpoors.com

Второй кредитный аналитик:
Елена Ананькина, Москва (7) 495-783-4130;
elena.anankina@standardandpoors.com

[2015-02-20]