Fitch поместило под наблюдение рейтинги АО "Самрук-Энерго" (Казахстан) в список Rating Watch "Негативный"

/Fitch Ratings, Москва/Лондон, 11.02.14, перевод с английского Fitch Ratings, заголовок KASE/ – Fitch Ratings поместило под наблюдение в список Rating Watch "Негативный" рейтинги АО Самрук-Энерго, Казахстан, включая долгосрочный рейтинг дефолта эмитента ("РДЭ") в иностранной валюте "BBB". Полный список рейтинговых действий приведен в конце этого сообщения. Статус Rating Watch "Негативный" отражает потенциальное уменьшение государственной поддержки Самрук-Энерго ввиду сокращения доли долга с госгарантией в общем объеме долга компании. Кроме того, статус Rating Watch "Негативный" отражает неопределенность относительно готовности государства поддерживать показатели кредитоспособности компании на хорошем уровне, при этом поощряя ее капиталоемкую стратегию и нацеленность на приобретения активов. После того как будет определена структура финансирования потенциального приобретения, Fitch проведет переоценку связей между Самрук-Энерго и конечным единственным акционером компании, Республикой Казахстан. В случае ослабления связей возможно увеличение разницы между рейтингами государства ("BBB+"/прогноз "Стабильный") и группы. КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ Финансирование приобретений – проверка господдержки Если потенциальное приобретение компанией Самрук-Энерго 50% в ТОО Экибастузская ГРЭС-1 будет полностью финансироваться за счет заимствований, это вызовет продолжительное ухудшение кредитоспособности Самрук-Энерго, несмотря на ожидаемый существенный вклад такого приобретения в EBITDA группы. По прогнозам Fitch, такой шаг может привести к нарушению в 2014 г. ковенанта по левереджу (4,5x), который включен в документацию по кредиту от ЕБРР. Fitch будет рассматривать финансирование такого приобретения как проверку готовности и способности государства предоставлять своевременную поддержку Самрук-Энерго и поддерживать показатели кредитоспособности компании на хорошем уровне. Это особенно важно в свете капиталоемкой стратегии компании и ее нацеленности на приобретения при ограниченной финансовой гибкости. Fitch полагает, что, если приобретение Экибастузской ГРЭС-1 будет финансироваться полностью за счет заимствований, это будет указывать на уменьшение готовности государства предоставлять финансовую поддержку, а также показывать предпочтительную структуру фондирования других потенциальных приобретений. Ожидается, что АО Фонд национального благосостояния Самрук-Казына ("BBB+"/прогноз "Стабильный"), которое находится в 100-процентной собственности государства и является единственным прямым акционером Самрук-Энерго, приобретет 50% в Экибастузской ГРЭС-1 у Казахмыса за 200 млрд. тенге, предоставляемые государством, а затем передаст этот актив в Самрук-Энерго. Рассматриваются два варианта финансирования этой сделки: взнос капитала в Самрук-Энерго (возможно через выпуск привилегированных акций) или заемное финансирование через выпуск долгосрочных облигаций на благоприятных условиях, которые будут приобретены Самрук-Казыной. Рейтинговый подход "сверху-вниз" Fitch продолжает применять к Самрук-Энерго рейтинговый подход "сверху- вниз": долгосрочные РДЭ компании отсчитываются вниз от суверенных рейтингов Казахстана ("BBB+"/прогноз "Стабильный"). Это отражает довольно сильные стратегические, операционные и, в меньшей степени, юридические связи между государством и группой, согласно методологии агентства "Взаимосвязь между рейтингами материнской и дочерней структур". Прочность таких связей поддерживается стратегической значимостью компании для экономики Казахстана и взносами капитала, которые предоставляет государство для финансирования ее инвестиционных проектов. Fitch пересмотрит прочность связей, после того как будут определены условия приобретения и с учетом предоставления других форм господдержки. В случае ослабления связей возможно увеличение разницы между рейтингами компании и государства. Кроме того, Fitch полагает, что самостоятельные деловые и финансовые показатели Самрук-Энерго ухудшились ввиду более слабой кредитоспособности в 2012-2016 гг. (исходя из финансирования приобретения за счет долга), до середины рейтинговой категории "B", относительно сопоставимых эмитентов в России и Казахстане. Сохранение государственной поддержки Самрук-Энерго продолжает получать поддержку от государства, включая взносы капитала и передачу активов, однако ослабляется прочность юридических связей (например, госгарантии по долгу), что является ключевым фактором для существующей разницы между рейтингами компании и государства в один уровень. Доля долга с полной госгарантией (напрямую от государства или через Самрук-Казыну) в общем портфеле долга Самрук-Энерго сократилась до 12% в конце 1 половины 2013 г. с 19% в 1 полугодии 2012 г. ввиду увеличения общего долга. Кроме того, Самрук-Казына предоставила гарантию по кредитам одному из совместных предприятий Самрук-Энерго. В то же время компания получила от государства взносы капитала на сумму 95 млрд. тенге в 2008-2012 гг. и ожидала получения около 11 млрд. тенге в 2013 г. и еще 61 млрд. тенге в 2014-2016 гг. на модернизацию АлЭС и Балхашской ТЭС. Кроме того, компания получила около 123 млрд. тенге в 2008-2012 гг. и 11 млрд. тенге в 2013 г. в форме передачи активов. Стратегическая значимость Прочность стратегических связей подкрепляется доминирующей рыночной позицией Самрук-Энерго. Компания контролирует 47% суммарной установленной мощности в Казахстане и около трети от суммарной производимой электроэнергии, а также эксплуатирует 64 тыс. км линий электропередач, и на ее долю приходится 38% от общей добычи угля в стране. Показатели кредитоспособности под давлением Fitch ожидает, что скорректированный валовый левередж по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) у Самрук-Энерго останется высоким, на уровне более 6x в 2013-2016 гг., а обеспеченность постоянных платежей по FFO ухудшится до менее 4x к 2016 г. (6x в 2012 г.). Это обусловлено интенсивной программой капиталовложений в размере 300 млрд. тенге (около 2 млрд. долл.) в 2013-2015 гг. Прогноз также исходит из влияния потенциального приобретения Экибастузской ГРЭС-1 с привлечением долгового финансирования. Компания уже указала в отчетности повышение валового скорректированного левереджа по FFO до 7,8x в 2012 г. по сравнению с 4,6x в 2011 г., что было обусловлено главным образом выпуском еврооблигаций на сумму 500 млн. долл., поступления от которого были использованы для финансирования капиталовложений и оборотного капитала, а не для рефинансирования существующего долга. В то время как мы ожидаем, что компания продолжит генерировать хороший и стабильный операционный денежный поток в 2013-2016 гг. ввиду увеличения тарифов и стабильного потока дивидендов от своих СП, мы прогнозируем, что свободный денежный поток останется отрицательным за указанный период ввиду капиталоемкой деятельности. Мы рассматриваем дивидендную политику компании как консервативную. Движение к вертикальной интеграции Позитивным моментом для рейтингов Самрук-Энерго на самостоятельной основе является постепенное движение в сторону вертикальной интеграции (виды деятельности охватывают сферы от добычи угля до генерирования и передачи/распределения электрической и тепловой энергии). Fitch ожидает, что генерирующий сегмент останется основным фактором, определяющим денежный поток группы: на его долю приходилось 56% EBITDA Самрук- Энерго за 1 полугодие 2013 г. (без учета доходов от ассоциированных компаний). Благоприятные тарифы в настоящее время С 2013 г. электросетевые компании в Казахстане ведут деятельность в соответствии с трехлетними тарифами, утвержденными до 2015 г. и определенными на основании бенчмаркингового механизма. Мы считаем, что более долгосрочные тарифы формируют основу для более четких правил и более стабильной операционной среды, и введение бенчмаркингового механизма должно мотивировать компании повышать эффективность, поддерживая их операционные показатели. Переход к конкурентному дерегулированному рынку для генерирующих компаний вряд ли произойдет до 2016 г. Власти Казахстана ожидают внедрить рынок электрической мощности, который должен обеспечить экономически приемлемую отдачу на инвестиции и создать стимулы для строительства новых генерирующих активов или для расширения существующих мощностей. Долг, приоритетный при погашении Приоритетный необеспеченный рейтинг в иностранной валюте на один уровень ниже долгосрочного РДЭ Самрук-Энерго в иностранной валюте ввиду структурной и контрактной субординации в структуре долга группы. Хотя доля обеспеченного долга и обязательств с более высокой очередностью на уровне операционных компаний сокращается с 2011 г. (63% всего долга на уровне Самрук-Энерго на конец 1 пол. 2013 г.), они по-прежнему составляли около 2x от прогнозируемой EBITDA группы за 2013 г. Fitch рассмотрит приведение приоритетного необеспеченного рейтинга в соответствие с РДЭ группы, если, в дополнение к сокращению долга с более высокой очередностью, группа обеспечит более высокую ясность и последовательность в своей финансовой политике и управлении долгом. ФАКТОРЫ, КОТОРЫЕ МОГУТ ВЛИЯТЬ НА РЕЙТИНГИ В БУДУЩЕМ Негативные рейтинговые факторы: будущие события, которые могут привести к негативному рейтинговому действию, включают: – Негативное действие по суверенному рейтингу – Уменьшение уровня государственной поддержки Рейтинги имеют статус Rating Watch "Негативный". Как следствие, агентство в настоящее время не ожидает с существенной вероятностью событий, которые вместе или в отдельности могли бы привести к повышению рейтинга. Будущие события, которые, тем не менее, могут привести к позитивному рейтинговому действию, включают: – Позитивное действие по суверенному рейтингу – Увеличение уровня господдержки (например, гарантии от государства по более значительной части долга компании) – Существенное сокращение структурной и контрактной субординации в структуре долга группы наряду со следованием четко определенной политике управления долгом. ЛИКВИДНОСТЬ И СТРУКТУРА ДОЛГА Fitch рассматривает ликвидность у Самрук-Энерго как адекватную. На конец 3 кв. 2013 г. денежные средства и эквиваленты у Самрук-Энерго составляли 57 млрд. тенге (без учета денежных средств, находящихся в Альянс Банке), что было достаточным для покрытия долга с короткими сроками до погашения в размере 11 млрд. тенге. Компания имеет достаточно сбалансированную структуру долга по срокам погашения с годовыми выплатами, составляющими в среднем 10 млрд. тенге до 2016 г., что отражает долгосрочный характер инвестиций компании. Fitch ожидает отрицательный свободный денежный поток, поскольку существенная инвестиционная программа продолжит увеличивать потребности в финансировании. Почти все денежные средства группы размещены в казахстанских банках. Мы считаем, что доступ компании к ликвидности для ведения каждодневной деятельности, вероятно, будет достаточным, однако полный доступ ко всем денежным средствам, находящимся в казахстанских банках, может быть ограниченным. Мы рассматриваем денежные средства компании, находящиеся в Альянс Банке (рейтинг "C"), как ограниченные. Кроме того, мы оцениваем валютный риск Самрук-Энерго как высокий, поскольку 60% ее долга на конец 3 кв. 2013 г. было номинировано в долларах США, в то время как основная часть выручки и расходы были в национальной валюте. Девальвация тенге, объявленная 11 февраля 2014 г., усилит давление на показатели кредитоспособности компании. ПОЛНЫЙ СПИСОК РЕЙТИНГОВ САМРУК-ЭНЕРГО Долгосрочный РДЭ в иностранной валюте "BВВ" помещен в список Rating Watch "Негативный" Долгосрочный РДЭ в национальной валюте "BВB+" помещен в список Rating Watch "Негативный" Краткосрочный РДЭ в иностранной валюте "F3" помещен в список Rating Watch "Негативный" Национальный долгосрочный рейтинг "AAA(kaz)" помещен в список Rating Watch "Негативный" Приоритетный необеспеченный рейтинг в иностранной валюте "BBB-" помещен в список Rating Watch "Негативный" Приоритетный необеспеченный рейтинг в национальной валюте "BBВ" помещен в список Rating Watch "Негативный" Национальный приоритетный необеспеченный рейтинг "AA+(kaz)" помещен в список Rating Watch "Негативный". Контакты: Ведущий аналитик Оксана Згуральская Младший директор +7 495 956 70 99 Главный аналитик Ангелина Валавина Старший директор +44 20 3530 1314 Fitch Ratings Limited 30, Норт Колоннейд Лондон E14 5GN Председатель комитета Джозеф Посписил Старший директор +44 20 3530 1287 Контакты для прессы: Юлия Бельская фон Телль, Москва, тел.: + 7 495 956 9908/9901, julia.belskayavontell@fitchratings.com [2014-02-13]