/Standard & Poor's, 08.09.17, заголовок KASE/ – S&P Global Ratings
пересмотрело прогноз по рейтингам Республики Казахстан с "Негативного"
на "Стабильный". Мы также подтвердили долгосрочный и краткосрочный
суверенные кредитные рейтинги на уровне "ВВВ-/А-3" и рейтинг страны
по национальной шкале на уровне "kzAA".
ПРОГНОЗ
Прогноз "Стабильный" отражает наши ожидания того, что мы полностью учли
в нашем анализе бюджетные расходы, связанные с планами правительства
по рекапитализации банковского сектора, а экономические показатели страны
останутся достаточно сильными до 2020 г.
Мы можем повысить рейтинги Республики Казахстан, если – вопреки нашим
текущим ожиданиям – недавние политические реформы приведут к значительному
укреплению государственных институтов. Кроме того, мы можем предпринять
позитивное рейтинговое действие, если стратегия диверсификации экономики,
реализуемая правительством, обусловит расширение структуры экспорта, снизив
зависимость экономики от волатильных условий внешней торговли.
Рейтинги могут оказаться под давлением, если внешнеэкономические показатели
страны ухудшатся в большей степени, чем мы ожидаем в рамках нашего базового
сценария. Это может произойти, например, если прогнозируемые нами совокупные
потребности страны во внешнем финансировании превысят 100% поступлений
по счету текущих операций (СТО) плюс доступные резервы.
Мы также можем понизить рейтинги Республики Казахстан в случае повторного
возникновения дестабилизирующих факторов, например значительного повышения
долларизации депозитов резидентов в банковском секторе страны или снижения
прогнозируемых нами темпов роста (средневзвешенного показателя реального
ВВП на душу населения) до менее чем 1% – минимального уровня, который
мы считаем типичным для экономики стран с аналогичным уровнем развития.
ОБОСНОВАНИЕ
Пересмотр прогноза по рейтингам Республики Казахстан на "Стабильный"
отражает наше мнение о том, что влияние факторов, ограничивающих
монетарную политику, снизилось благодаря значительному снижению
долларизации депозитов резидентов в экономике. Доля валютных
депозитов в объеме совокупных депозитов сократилась с пикового уровня
почти в 70%, отмечавшегося в январе 2016 г., до 48,7% по состоянию
на 1 августа 2017 г. По нашему мнению, давление на платежный баланс
остается умеренным. Принимая во внимание стабильный приток прямых
иностранных инвестиций (ПИИ) в экономику страны – преимущественно
в нефтегазовый сектор (максимальный объем пришелся на 2016 г.), мы
более не рассматриваем значительные внешние обязательства как фактор
потенциального риска оттока капитала.
Мы включили в наш прогноз расходы бюджета, связанные с планами
правительства по рекапитализации банковского сектора, и, несмотря на
повышение прогнозируемого нами уровня расходов на обслуживание долга
до чуть более 5% бюджетных доходов в среднем в 2017-2020 гг., мы по-
прежнему ожидаем, что правительство сохранит позицию внешнего нетто-
кредитора, при этом объем активов будет превышать объем обязательств
примерно на 12% ВВП до 2020 г.
Рейтинги Республики Казахстан по-прежнему поддерживаются преимущественно
сильными показателями баланса правительства, обусловленными профицитами
бюджета в период высоких цен на сырьевые товары (соответствующие средства
аккумулированы Национальным фондом Республики Казахстан – НФРК). Наличие
значительных внешних ликвидных активов, объем которых превышает внешний
долг, также поддерживает уровень рейтингов.
Негативное влияние на уровень рейтингов Казахстана по-прежнему связано
с потенциально низкой предсказуемостью будущих политических решений
вследствие высокой централизации политических процессов, умеренным
уровнем благосостояния и сохранением проблем, препятствующих доверию
к монетарной политике, несмотря на переход к режиму "плавающего"
валютного курса.
Институциональная система и экономика: поправки в конституцию, скорее
всего, окажут лишь ограниченное действие в ближайшей перспективе:
- Поправки в конституцию призваны обеспечить возможность укрепления
государственных институтов Казахстана в переходный период после
ухода Нурсултана Назарбаева с поста президента.
- Мы ожидаем, что темпы реального экономического роста возрастут до
3% в среднем в 2017-2020 гг. на фоне реализации правительственных
программ по развитию инфраструктуры и повышения нефтедобычи на
Кашаганском месторождении.
- По нашим оценкам, тенденция роста реального ВВП на душу
населения (который мы оцениваем, используя средневзвешенное
значение за 10 лет) повысится примерно до 1,4% в среднем за период
с 2011 г. по 2020 г., т.е. будет соответствовать нижней границе
диапазона (1-4%), определенного для сопоставимых стран
с аналогичным уровнем развития.
Наши рейтинги Республики Казахстан по-прежнему ограничены в связи
с тем, что, как мы полагаем, процесс принятия решения в стране остается
высокоцентрализованным, что может снизить его предсказуемость. В стране
не было случаев передачи власти какому-либо другому лицу с тех пор, как
Нурсултан Назарбаев занял должность президента после обретения Казахстаном
независимости в 1991 г. В результате сохранения власти в руках президента
Назарбаева мы отмечаем, что с момента распада СССР политическая система
Казахстана является одной из самых стабильных в регионе. Нурсултан Назарбаев
заявил о намерении пробыть на своем посту до окончания президентского срока
в 2020 г. Существует значительная неопределенность относительно
потенциального преемника президента.
В начале марта 2017 г. Нурсултан Назарбаев объявил о конституционных
изменениях в Парламенте Республики Казахстан, призванных повысить
роль Кабинета министров и Парламента за счет сокращения президентских
полномочий. На наш взгляд, эти действия были предприняты с целью
создать институциональные условия для передачи власти будущему
преемнику президента, однако мы не ожидаем, что они приведут
к практическим последствиям в ближайшее время.
Ключевым сектором экономики Казахстана является нефтяной, на который
напрямую приходится примерно 15% ВВП, более половины объема экспорта
и 35% доходов расширенного правительства. Тем не менее, хотя этот сектор
и обеспечивает поддержку экономики страны в периоды высоких цен на нефть,
мы рассматриваем нефтяные доходы как фактор, обусловливающий значительную
волатильность условий торговли и базы доходов правительства.
Мы несколько улучшили наши прогнозы относительно темпов экономического
роста Казахстана и полагаем, что этот показатель составит в среднем 3%
в 2017-2020 гг. в сравнении с 2,5%, ожидаемыми ранее. Прогнозируемая
динамика макроэкономических показателей будет поддерживаться ростом
государственных инвестиций и увеличением экспорта в связи с некоторым
улучшением прогноза цен на нефть и увеличением объемов добычи на Кашаганском
месторождении (см. статью "S&P Global Ratings пересматривает допущения
в отношении цен на нефть и натуральный газ на 2017 г. в сторону повышения",
опубликованную 15 декабря 2016 г. в RatingsDirect).
Финансовая гибкость и финансовые показатели: сильная фискальная позиция
- Мы отмечаем повышение эффективности монетарной политики в связи
со снижением уровня долларизации депозитов резидентов в экономике.
- Наша оценка расходов правительства на обслуживание долговых
обязательств ухудшилась, но осталась умеренной – чуть более 5%
бюджетных доходов в среднем в 2017-2020 гг. Вместе с тем мы
отмечаем по-прежнему сильную позицию правительства как нетто-кредитора.
- Мы полагаем, что показатели СТО будут постепенно укрепляться на
протяжении горизонта нашего прогнозирования в связи с увеличением
нефтедобычи и повышением конкурентоспособности ненефтяного
экспорта после девальвации национальной валюты в 2015 г.
В августе 2015 г. Национальный банк Республики Казахстан (НБРК)
объявил о переходе к "плавающему" курсу тенге и таргетированию
инфляции. Последовавшая за этим корректировка обменного курса, как мы
полагаем, позволила несколько снизить внешние риски. Вместе с тем наша
оценка гибкости монетарной политики ограничена все еще недостаточно
длительным сроком деятельности в условиях "плавающего" валютного курса.
Мы отмечаем сохранение проблем, препятствующих доверию к монетарной
политике, таких как избыточный объем ликвидности в национальной валюте
на фоне умеренного роста кредитования в банковской системе и краткосрочного
характера кривой доходности в тенге в связи с ограниченным предложением
средне- и долгосрочных государственных долговых обязательств. По нашему
мнению, это ведет к нехватке залогового обеспечения при проведении
межбанковских сделок и ограничивает способность участников рынка по
определению стоимости предлагаемых финансовых продуктов и принятию
инвестиционных решений.
Вместе с тем мы отмечаем снижение инфляции с двузначного уровня
в 2016 г. до целевого диапазона, установленного НБРК на 2017 г. – 6-8%
(инфляция в годовом выражении составила 7% в августе 2017 г.). Мы также
полагаем, что НБРК может испытывать политическое давление, что было
подтверждено рядом примеров в последние годы, когда НБРК был вовлечен
в деятельность, не входящую в сферу ответственности центрального банка,
включая приобретение им доли в государственной нефтегазовой компании
АО НК "КазМунайГаз" и компенсационные выплаты по депозитам в национальной
валюте после девальвации тенге в 2015 г.
Мы также полагаем, что давление на эффективность денежно-кредитной
политики уменьшается за счет снижения уровня долларизации депозитов
резидентов в экономике страны. Переход к "плавающему" курсу тенге
и таргетированию инфляции обусловил значительную волатильность
валютного курса и процентной ставки в конце 2015 г. и начале 2016 г.
В результате дальнейшего падения тенге доля валютных депозитов возросла
и в январе 2016 г. достигла пикового значения, близкого к 70% (по
отношению к совокупному объему депозитов). Однако после того как
Национальный Банк Республики Казахстан (НБРК) предпринял ряд мер по
стабилизации ситуации на рынке и улучшению показателей ликвидности
(включая смягчение требований к объему резервов и повышение
рекомендованного максимального уровня процентных ставок по депозитам
в национальной валюте), рост цен на нефть и более стабильный, благодаря
мерам НБРК, курс национальной валюты обусловили обратную конвертацию
валютных депозитов в тенге, и доля их долларизации снизилась до 48,7%
по состоянию на 1 августа 2017 г.
Органы власти Казахстана принимают участие в процессе рекапитализации
банковской системы страны. Мы полагаем, что учли в нашем бюджетном
прогнозе основную часть расходов на рекапитализацию банков – при
условии отсутствия каких-либо значительных изменений в планах
правительства. В бюджет правительства на 2017 г. заложены значительные
расходы на рекапитализацию АО "Фонд проблемных кредитов" (составляющего
4% ВВП), что позволит фонду осуществить выкуп проблемного кредита, выданного
АО "БТА Банк" со стороны АО "Казкоммерцбанк" (ККБ). Кроме того, насколько
мы понимаем, в конце 2017 г. казахстанские банки получат дополнительный
капитал в объеме 500-700 млрд тенге (1-1,4% ВВП) со стороны дочерней
компании НБРК – Стабилизационного фонда Республики Казахстан (СФРК).
СФРК будет предоставлять банкам фондирование (денежные средства, эмитированные
НБРК), которое будет использоваться банками для покупки ценных бумаг
НБРК. Фактически это означает, что НБРК планирует разместить дополнительный
выпуск облигаций на сумму 500-700 млрд тенге. В тех случаях, когда центральные
банки размещают долговые обязательства для нужд, отличных от целей
денежно-кредитной политики, мы, как правило, включаем эти обязательства
в расчет долга расширенного правительства (см. статью "Какова связь между
центральными банками и государственным долгом?", опубликованную
22 июня 2017 г.).
Согласно заявлению НБРК, сделанному 9 августа 2017 г. в рамках доклада
о планах рекапитализации банковского сектора, проблемные кредиты
(с учетом реструктурированных кредитов) составляли около 25 % кредитного
портфеля банков. При этом, учитывая корректировки на внебалансовые
кредиты и объем проблемных кредитов, рассчитанный согласно Международным
стандартам финансовой отчетности, мы полагаем, что доля проблемных кредитов
может составлять 35-45%. С учетом более консервативной оценки уровня
проблемной задолженности в банковской системе мы не ожидаем, что
государственная программа рекапитализации будет достаточной мерой, которая
позволила бы улучшить способность банков выступать посредниками в кредитовании
экономики страны. Мы прогнозируем рост кредитования в экономике на 1,5%
в среднем в 2017-2020 гг. В настоящий момент банковский сектор Казахстана
относится к группе 8 по уровню отраслевых и страновых рисков банковского
сектора (Banking Industry Country Risk Assessment – BICRA; в группу 1 входят
страны с наименьшими рисками, а в группу 10 – страны с наибольшими рисками;
см. статью "Отраслевые и страновые риски банковского сектора:
Республика Казахстан", опубликованную 26 сентября 2016 г.).
В наш расчет бюджетных показателей расширенного правительства входят
доходы центрального правительства, местных органов власти и НФРК.
Мы включаем внебюджетные программы экономического развития,
осуществляемые через государственные организации и финансируемые
НФРК, в наши расчеты расходов расширенного правительства. В отличие
от органов власти, мы не включаем в расчет доходов расширенного
правительства корректировку, связанную с переоценкой валютных активов
НФРК, выражаемых в тенге. Согласно нашей методике расчета показателей
дефицит консолидированного бюджета расширенного правительства снизился
почти с 9% ВВП в 2015 г. до 4% ВВП в 2016 г. При этом мы ожидаем, что
в 2017 г. дефицит бюджета повысится до 7% ВВП с учетом запланированных
расходов на рекапитализацию банковской системы, которые составят
примерно 5% ВВП.
Мы ожидаем, что новый налоговый кодекс позволит увеличить доходы
примерно на 3% ВВП, что свидетельствует о большей фискальной гибкости
Казахстана по сравнению с сопоставимыми странами. Поправки к налоговому
кодексу могут позволить сократить диспропорции и привести к увеличению
доходов за счет усовершенствования системы освобождения от налогов
и льготных режимов, что позволит расширить налоговую базу и будет
способствовать консолидации бюджета. Эти изменения предусматривают
увеличение акцизов, расширение базы НДС и дополнения к системе
налогообложения природных ресурсов. Мы будем отслеживать, насколько
результаты этих инициатив будут близки к нашему прогнозу в 3% ВВП.
В настоящий момент значительный объем активов Казахстана остается
ключевым позитивным рейтинговым фактором. По нашим прогнозам, ликвидные
активы расширенного правительства, представленные главным образом активами
НФРК (преимущественно в форме инвестиций за рубежом), к концу 2017 г.
составят примерно 40% ВВП. Учитывая относительно низкий уровень долга
– около 21% ВВП, мы отмечаем, что правительство тем самым по-прежнему
является нетто-кредитором, при этом в 2017 г. объем активов превышает
объем обязательств на 18% ВВП.
Расходы правительства на обслуживание долга в 2016 г. увеличились
до 6% доходов расширенного правительства (по сравнению с 5% годом
ранее), что отчасти обусловлено девальвацией тенге, поскольку около
половины долга правительства номинировано в иностранной валюте. Еще
одной причиной повышения расходов на обслуживание долга стал рост
инфляции на уровне 14,6% в годовом выражении, вызванный ослаблением
тенге, поскольку долг правительства, привязанный к уровню инфляции,
составил около 16% совокупных долговых обязательств (см. табл. 4
в статье "Долг суверенных правительств в 2017 г.: заимствования
сократятся на 4% – до 6,8% трлн долл.", опубликованной 23 февраля 2017 г.).
Вместе с тем, хотя влияние некоторых факторов ослабевает, мы ожидаем, что
расходы на обслуживание долга правительства в среднем будут незначительно
превышать 5% доходов в 2017-2020 гг.
Мы ожидаем, что внешнеэкономические показатели Казахстана будут
постепенно улучшаться, отчасти за счет отложенного эффекта, связанного
со значительным обесценением тенге в 2015 г. Мы полагаем, что
показатели СТО улучшатся главным образом за счет увеличения
нефтедобычи. На наш взгляд, низкий уровень "узкого" чистого внешнего
долга и невысокие совокупные потребности во внешнем финансировании
являются позитивными рейтинговыми факторами. Мы отмечаем, что
накопленный объем ПИИ долгового типа составлял около 91 млрд долл.
на конец 2016 г. (63% совокупных накопленных ПИИ) что близко к 60% ВВП,
или 191% поступлений по СТО. ПИИ входят в состав внешних обязательств
экономики и могут обусловить давление на платежный баланс в случае
ускоренной репатриации прибыли и капитала, однако мы не ожидаем
подобного развития событий на протяжении нашего горизонта прогнозирования.
Это поддерживается нашим мнением о том, что ПИИ являются более стабильным
источником финансирования, чем портфельные инвестиции, а также тем фактом,
что ПИИ долгового типа сконцентрированы главным образом стратегически
значимых для экономики Казахстана отраслях – нефтяной и добывающей. Кроме
того, значительная доля дохода от ПИИ реинвестируется в сектор, что
свидетельствует о долгосрочной приверженности инвесторов этим проектам.
В настоящее время при расчете объема доступных резервов мы не учитываем
операции "валютный своп", которые НБРК проводит с казахстанскими банками
(оценка согласно номинальному объему на конец года). Мы полагаем, что
резервы, задействованные в сделках "валютный своп" и связанные
балансирующими обязательствами, недоступны для немедленного использования
в обменных операциях или для погашения внешнего долга. Эти сделки используются
для поддержания уровня ликвидности казахстанских банков в национальной
валюте; по сути, внешние активы перемещаются из банков в НБРК. На наш взгляд,
качество международных резервов НБРК также снизилось в связи с размещением
казахстанскими банками валютных депозитов (корреспондентских счетов)
в НБРК. Мы отмечаем, что доля таких депозитов снизилась примерно до 20%
международных резервов НБРК по сравнению почти с 50% в 2015 г.
Полная версия пресс-релиза размещена на интернет-сайте KASE –
http://www.kase.kz/files/mix/sp_kazakhstan_rating_080917.pdf
[2017-09-11]